江铃汽车：销量结构改善助业绩提升

　　 平安证券近日发布江铃汽车的研究报告称，公司发布2013年中报，实现营业收入96.7亿元，同比增长10.9%；净利润9.4亿元，同比增长11.4%；每股收益1.09元，每股净资产9.75元。

　　1H13公司实现整车销售11万辆，同比增长7%，其中福特品牌商用车3.3万辆，同比增长21.0%。净利润增长主要来自销量结构改善，带来的收入和毛利率提升，业绩符合我们的预期。

　　福特品牌商用车销量增长，公司轻客龙头地位稳固。虽然近年有多款新品轻客挤入市场，如上汽大通、东风御风、江淮星锐等，但1H13福特全顺在轻客市场的占有率为17.2%，比去年同期提高了0.7个百分点，表明全顺轻客在国内高端轻客市场龙头地位稳固。1H13福特品牌商用车销量同比增长21.0%，推动公司收入同比增长10.9%。

　　销售结构改善，提升公司能力提升。1H13高单价和高毛利的福特品牌商用车增速较快，而单价和盈利能力稍低的JMC品牌销量表现略差，其中JMC品牌卡车销量同比增长8.3%，JMC品牌皮卡和SUV销量同比下滑3.1%。公司高毛利产品销量占比提升，助1H13毛利率同比提升了1.6个百分点。

　　研发费用居高不下，致使三项费用增加较多。1H13公司三项费用率同比增加2.6个百分点，基本全部是来自管理费用率增加。公司正在推进多款整车和发动机的研发工作，尤其是从福特引进的J08和J09需要支付较多的工程服务费，而公司研发费用大多在当期费用化，导致管理费用中研发支出居高不下。1H13公司管理费用中研发支出同比增加2.7亿元(同比增长124.6%)，其中来自J08和J09的工程服务费达1.5亿元，而1H12并无相关费用支出。除向福特支出大额的工程服务费外，1H13公司为自主研发的N800、N351、N330、J10等整车及J18和E802发动机等项目支付较多的研发费用。我们预计2013年公司研发费用支出或达到11亿元以上。

　　小蓝基地投产和收购长安重汽致固定资产增加较多，折旧压力显现。小蓝基地已于上半年投产，长安重汽也于2013年1月完成资产交割，成为公司全资子公司。小蓝基地投产后，短期内产能利用率较低，我们预计新增折旧约有1-1.5亿元，导致折旧压力较大。

　　长安重汽现有产品市场竞争力弱，而新产品尚未推出，销量始终处于较低水平，1H13仅销售重卡303辆，导致长安重汽也存在固定资产折旧压力。