潍柴动力:双轮驱动 稳健增长

　　潍柴公司拥有中国最优秀的动力总成优势和国内最完善的汽车及零部件产业链。发动机业务继续在行业保持领先优势，并依然是利润的主要来源。

　　在稳固传统产品的同时潍柴公司积极开发新产品，此外，预计2009年毛利率有一定回升空间。

　　在重卡与工程机械双动力的驱动下，预测潍柴公司2009、2010年每股收益分别为2.77元、3.29元。维持“强烈推荐”投资评级。

　　风险提示：国家宏观经济政策和投资规模影响较大。

　　发动机市场地位稳固

　　2008年潍柴动力销售收入331亿元、每股收益2.32元，与我们的预测值(收入330亿元、每股收益2.39元)基本一致。公司为国内大功率高速柴油发动机的主要专业制造商之一，拥有中国最优秀的动力总成(发动机、变速箱、车桥)优势和国内最完善的汽车及零部件产业链。公司发动机业务继续在行业保持领先优势，并依然是公司利润的主要来源。我们测算该项业务占公司总收入的比例为28%左右(扣除内部抵消)，利润贡献在86%左右。

　　2008年公司销售各种类型的柴油发动机295,717台，较上年增长20.76%。其中：销售重卡发动机197,351台，同比增长30.37%，高于行业增速19.29个百分点。公司重卡发动机主要客户包括陕西重汽、北汽福田、北方奔驰、安徽华菱、江淮汽车(600418,股吧)等厂商。其中北方奔驰和安徽华菱产销规模的快速提升是公司发动机业务增长的主要动力。公司发动机产品还为工程机械配套。2008年中国工程机械市场共销售约47万台，同比增长约9%，其中大型工程机械5吨装载机销售104,566台，同比增长8.07%。2008年公司销售工程机械发动机88,302台，同比增长3.80%，仍继续保持行业内绝对领先地位。

　　积极进行新品开发

　　潍柴公司发动机产品在达到欧三排放标准的过程中采用了高压共轨技术路线，与中国重汽的EGR产品相比，虽然技术先进，但存在生产成本高、维修技术要求高、对油品质量要求高等问题，制约了销量的增长。为适应客户和市场需求，公司也开发了EGR产品，预计配套的重卡产品即将获得国家有关部门的认证许可并推向市场。

　　潍柴公司在稳固传统产品市场地位的同时，积极开发新产品，其WP5/WP7发动机顺利通过与整车配套高原、高寒“两高”试验，并于公司商务大会期间亮相。这两款中小功率发动机有助于公司提高客车、中重卡车、工程机械市场份额，降低对10升以上发动机产品的依赖。

　　两子公司业绩下滑

　　潍柴公司控股子公司陕西重型汽车有限公司2008年销售重卡64,105辆，同比增长6.81%。该公司重卡产品与中国重汽、重庆红岩、北汽福田等企业产品一样，技术来源于斯太尔平台，产品具有载重能力强等特点，但自重偏大。在越来越多省份实施计重收费政策的背景下，客户更加青睐自重轻的重卡产品，斯太尔平台产品优势有所削弱。在2008上半年重卡市场畅销阶段，一汽、东风产品因自重轻、企业产能储备充分，市场占有率迅速上升，挤占了陕西重汽等斯太尔平台产品的市场份额。

　　潍柴公司另一控股企业陕西法士特齿轮有限责任公司报告期销售重型变速箱464,515台，同比增长7.98%，低于下游重卡行业增速。我们推测主要是中国重汽加大了自制变速箱配套比例，造成陕西法士特订单的下降。从最新情况看，陕西法士特积极向客车市场寻找突破空间，有望部分弥补重卡市场份额的下降。

　　2008年原材料成本上升给公司经营带来较大压力。我们判断2009年公司毛利率有一定回升空间。从最新情况看，今年一季度毛利率环比上升4.09个百分点。

　　盈利预测与评级

　　潍柴公司对行业发展态势持谨慎乐观的态度，预计2009年销售收入将达到352亿左右。我们看好国家投入4万亿拉动内需给重卡和工程机械行业带来的发展机会，预计重卡行业首先受益于建设项目“三通一平”施工，自卸车市场率先启动，其后工程施工物料(钢材、水泥等大宗原料)及设备运输的派生需求将启动半挂牵引车的销售。最新数据显示，2009年3月重卡行业销售6.15万辆。虽为行业内最乐观的预测者，3月的实际销量依然略超出我们预测值。

　　在重卡与工程机械双动力的驱动下，公司业绩仍将稳定增长，我们预测公司2009、2010年每股收益分别为2.77元、3.29元。目前动态PE偏低，股价有较大上升空间，维持“强烈推荐”投资评级。